冉学东
牛市不言顶，伦敦现货黄金在4月9日再次创新历史新高2365美元，昨天这个品种也创下历史新高2354.040美元。3月末以来黄金的上涨越发急促，曲线越发陡峭，怎么看都像一个资产价格的末路狂奔。
但是没有一个机构敢说黄金价格已经到顶，这是因为3月份以来的这轮黄金价格上涨，连华尔街都承认：没有一个模型能够找到这次黄金上涨的动力。
黄金价格的上涨最基础的逻辑是：黄金价格和美债收益率负相关，大多数时候跟美元也是成反比的。在此轮黄金上涨行情中，这个逻辑失灵。
去年第四季度，美国通胀和就业数据开始大幅回落，美联储讨论今年降息，市场充斥着美联储货币宽松的预期，导致黄金价格大幅上涨。但是今年以来美国的数据再次走强，尤其是3月份的非农就业数据，不仅仅新增就业超出意外，失业率也从3.9%下滑到3.8%，6月份加息的预期大大弱化，中金公司（601995）已经发布了今年降息一次的报告，甚至有人认为今年有可能不降息。
这导致美债收益率今年年初以来一直在上涨，目前已经突破4.4%，而美元尽管涨幅不大，但是也没有下跌，此轮黄金上涨彻底实现了与金融市场利率的脱钩。
市场的另一个解释是央行购金，因为，央行在黄金上涨过程中一直积极购入黄金，世界黄金协会的报告显示，1月和2月的净买入量约为65吨：今年2月，全球央行净买入19吨黄金，为连续第9个月增长。虽然总购买量与1月相比出现下降，但前两个月已合计买入65吨，相较于2022年增加了4倍：
中国央行的数据显示，3月份，中国购买了约5吨黄金，使得第一季度的总购买量达到27吨。中国已经连续17个月增加黄金储备，目前是中央银行中的最大买家，其次是土耳其和印度。
央行的确购金的量很大，但也不足以解释此轮如此强劲的上涨。因为数据显示，2022年央行持续购入黄金之时，黄金价格整体仍下跌，说明全球央行购金并未对金价起到决定性作用。
当然对此轮黄金行情最有解释力的是地缘政治风险。一方面是俄乌战争更进一步深化，乌克兰反攻失败，丢失阿夫季耶夫卡军事重镇，美国援乌受到共和党掣肘，乌克兰抗击俄军出现很大困难。法国总统马克龙表态要派军队进入乌克兰，欧洲内部意见不统一。如果法国军队进入乌克兰成行，会导致俄罗斯和北约的直接对立，引发战争的全面失控。同时中东发生以色列和哈马斯的冲突，由此出现胡塞武装对海上运输的干扰以及以色列和伊朗的冲突，而美国大选出现特朗普胜选的可能，导致国际局势变幻莫测、扑朔迷离。这可以解释从去年以来黄金的大幅上涨。
但是最近一个月来，这些市场的“燃烧点”都有降温的迹象，乌克兰总统泽连斯基的表态已经开始松口，表示愿意和谈。在美国的压力下，以色列方面也表示愿意从加沙地带南部撤军，并进行和谈，这些现象并未对黄金的行情产生任何影响。当然目前国际政治，尤其是欧洲和乌克兰之间形势瞬息万变，影响因素极其复杂，俄罗斯和欧洲对立的阴影仍然在扩大。4月9日的最新消息是，欧盟委员会副主席兼外长弗雷利表示：欧洲必须为潜在的战争做好准备，因为在乌克兰意外的欧洲大陆爆发全面冲突“不再是幻想”。而美国大选正在牵动着全球的神经。这些都在刺激着金价，黄金的价格目前仍难言到顶。
不过现在市场已经出现一些表明黄金价格泡沫的指标，值得警惕。一个是黄金ETF的规模和黄金价格出现了背离，世界黄金协会统计，2022年11月到2024年2月，全球黄金ETF净流出量达到374吨。就在今年2月，全球实物黄金ETF流出约29亿美元，已连续第9个月流出。这反映了机构投资者正在谨慎或者离场，而黄金目前的上涨，可能主要是散户所为。
黄金ETF是一种在证券交易所上市交易的开放式基金，其特点是以黄金为基础资产。黄金ETF的主要目的是追踪现货黄金价格的波动。这类基金通常由基金公司管理，它们以实物黄金为依托，在交易所公开发行基金份额并销售给投资者。黄金ETF一般由专业投资者使用，黄金ETF规模变化可以反映专业投资者对黄金价值的判断。
另一方面，黄金是大众消费品，比如黄金首饰，也是大众投资品，比如金条金币等，大众对黄金价值的认知和偏好也很大程度影响了黄金的定价。
有分析认为，当前黄金价格与黄金ETF规模出现背离，主要反映了专业投资者和大众在黄金投资价值认知上的分化。
那么接下来的问题就是，是专业投资人士错了，还是大众错了？谁的判断正确并能持续？如果是大众正确，则黄金还要上涨；如果是专业人士正确，黄金的顶已经到了——这个“顶”一定是长期的顶。
